由1987年10月美國股市大幅度下跌引發(fā)的國際性股市風(fēng)波，激起了一些學(xué)者的研究熱情。

從宏觀的角度看，F(xiàn)ama（1989）和Roll（1989）找出了一些基本因素來解釋這場風(fēng)波，諸如全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)轉(zhuǎn)入低谷的預(yù)期，更高的均衡回報(bào)等。Friedman（1988）的研究發(fā)現(xiàn)，美國貨幣供應(yīng)或貨幣流通量速度均可用來解釋股價(jià)的波動(dòng)。Huang（1994）使用News模型進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，東京股市的價(jià)格與貨幣供應(yīng)之間存在正相關(guān)，而與利率之間存在負(fù)相關(guān)。Dayananda、Ko（1996）使用中國臺(tái)灣地區(qū)1981年至1989年度數(shù)據(jù)的研究結(jié)果表明，股票收益率與利率之間呈負(fù)相關(guān)，而與貨幣供應(yīng)之間呈正相關(guān)，但二者的統(tǒng)計(jì)顯著性均較弱。Mookerjee、Yu（1999）使用協(xié)整性和Granger因果關(guān)系來檢驗(yàn)新加坡宏觀經(jīng)濟(jì)變量與股價(jià)的關(guān)系，結(jié)果顯示，股價(jià)與貨幣供應(yīng)之間存在長期協(xié)整的關(guān)系，并且股價(jià)領(lǐng)先于貨幣供應(yīng)量。Evaliljeblom，Stenius（1997）的研究發(fā)現(xiàn)1920年至1991年間芬蘭的宏觀經(jīng)濟(jì)變量與股價(jià)波動(dòng)之間存在顯著的相關(guān)性。

但另一些研究顯示宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)股票價(jià)格的異常波動(dòng)的影響非常低。Roll（1988）發(fā)現(xiàn)大約只有1/3的個(gè)股月收益率可以從宏觀經(jīng)濟(jì)因素的影響中獲得解釋。Cutler（1989）的研究結(jié)果也表明宏觀經(jīng)濟(jì)因素僅可以解釋股票市場指數(shù)變動(dòng)的1/5-1/3。他們得出的相同結(jié)論是，將主要的市場價(jià)格異常波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)的或其他的信息披露聯(lián)系起來是非常困難的。同樣的結(jié)論也出現(xiàn)在Schwert（1989）的文章中，他發(fā)現(xiàn)雖然有些微觀證據(jù)表明宏觀經(jīng)濟(jì)因素可以幫助預(yù)測股票的收益變動(dòng)，但是，特別是在大蕭條時(shí)期，僅僅用簡單的股票價(jià)值評(píng)價(jià)模型很難解釋復(fù)雜的股票價(jià)格波動(dòng)。

從行業(yè)的角度看，Breeden、 Gibbon、 Litzenberger（1989）發(fā)現(xiàn)12個(gè)產(chǎn)業(yè)群的消費(fèi)β系數(shù)存在顯著差異。例如制造業(yè)的需求收入彈性高，其消費(fèi)β系數(shù)亦高。Kale、 Hakansson、Platt（1991）將行業(yè)特點(diǎn)（以公司從特定行業(yè)獲得的銷售收入占總收入的比例表征）和非行業(yè)特點(diǎn)（以市盈率的倒數(shù)、股利收益、公司規(guī)模等表征）進(jìn)行比較來解釋股票收益的差異性，發(fā)現(xiàn)行業(yè)特點(diǎn)從性質(zhì)上講比非行業(yè)特點(diǎn)更重要。

從公司的角度看，F(xiàn)ama、French（1988）對(duì)股票收益率與股票期望收益率之間的關(guān)系進(jìn)行了回歸估計(jì)，發(fā)現(xiàn)這兩個(gè)指標(biāo)都可以用于預(yù)測未來股票收益率。而Lamont（1998）的研究則認(rèn)為用股利支付率預(yù)測未來股票收益率的效果比用股票收益率好。以上研究結(jié)論雖然不盡相同，但都表明股票價(jià)格取決于上市公司未來的盈利水平，因?yàn)樽鳛檠芯繉?duì)象的三種指標(biāo)都包含了公司未來經(jīng)營狀況的預(yù)測信息。公司盈利狀況的變化最終會(huì)反映在股票價(jià)格的波動(dòng)中。

從微觀行為的角度看，Seyhun（1990）基于內(nèi)幕交易者的共同行為分析得出結(jié)論：投資者的過度反應(yīng)是引發(fā)這場風(fēng)波的重要因素。Brady Committee（1989）的分析認(rèn)為，許多機(jī)構(gòu)投資者普遍采用動(dòng)態(tài)對(duì)沖策略進(jìn)行組合保險(xiǎn)，當(dāng)初始的價(jià)格發(fā)生下跌時(shí)，采用電腦程序交易的機(jī)構(gòu)投資者紛紛拋出期貨進(jìn)行平倉，這使得指數(shù)期貨價(jià)格相對(duì)于現(xiàn)貨指數(shù)出現(xiàn)貼水，從而進(jìn)一步觸發(fā)與組合保險(xiǎn)相關(guān)的賣盤。另一方面，指數(shù)期貨的大幅貼水促使指數(shù)套利者賣出股票，同時(shí)買進(jìn)期貨，這些行為加速了價(jià)格的下跌，進(jìn)而導(dǎo)致嚴(yán)重的流動(dòng)性壓力，使股價(jià)出現(xiàn)劇烈的波動(dòng)。

從可觀測性的角度看，一些學(xué)者考察了這場風(fēng)波是否是一個(gè)可觀測的“泡沫”—即風(fēng)波發(fā)生在投資者持續(xù)地高估股票市場價(jià)值之后。Shiller（1987）提供的綜合證據(jù)表明，風(fēng)波之前幾乎72%的個(gè)體投資者和84%的機(jī)構(gòu)投資者都認(rèn)為股票市場價(jià)值被高估了。Hardouvelis（1988）發(fā)現(xiàn)風(fēng)波之前的股票投資超額回報(bào)比美國、日本和英國的正常回報(bào)高得多，他把這種非正常的高超額回報(bào)歸因于股市泡沫溢價(jià)。Norden（1996）和Schaller（1996）使用Regine-Switchine回歸方法得出結(jié)論：早期股票市場價(jià)值高估的程度能解釋隨后發(fā)生的1926年至1989年間美國證券市場風(fēng)波。